双汇关联交易噩梦：百亿巨资为谁做嫁衣

　　“投票门”事件甚嚣尘上，双汇发展[50.99 -1.24%](000895，收盘价50.99元)已处在风口浪尖！

 　　在《每日经济新闻》率先报道双汇“投票门”事件后，双汇发展背后的利益纠葛也被一一揭开——复杂的股权结构无法掩盖高管层暴富的事实；迟到一年的弃权议案彰显着公众股东的受伤与无奈，众基金虽集体否决议案却不得不黯然面对股价的下跌；大量的信息披露违规和侵害投资者利益，也开始引起监管层的高度关注。

 　　随着上述问题的逐一曝光，记者发现，更令人震惊的事实还隐藏在双汇发展庞大的关联交易中。过去几年的时间，双汇发展与大股东双汇集团的关联交易额竟出现了三级跳，占比从30%多猛增到60%以上，达119亿元。与关联交易额骤增一样，双汇集团的业绩也呈不可思议的几何倍数增长，从2005年1亿元左右的净利润，直线上升到2008年7.59亿元的净利润，4年增长超6倍。当集团的业绩在巨幅上涨的同时，上市公司的股价却长期停留在2007年的水平上，始终无法突破。

 　　一切根源的背后，或许就在于双汇发展的高管层是双汇集团31.82%股权的持有人。

 　　60%货物采购交给集团

 　　双汇发展庞大的关联交易由来已久，但从2005年开始，该交易的发展势头更加猛烈了。

 　　与双汇发展有关联交易的数十家企业中，除了双汇集团，绝大多数都是双汇集团旗下的参股、控股公司。《每日经济新闻》记者统计后发现，2004年双汇发展与关联企业的货物采购金额只有40.84亿元，占到同类业务的37.93%；2005年增长到56.4亿元，已占同类交易的47.23%；2006年该项交易金额是66.85亿元，占比49.91%；2007年交易金额103.15亿元，占比超过50%，达到52.65%；2008年该项交易金额为129.79亿元，占同类交易比例55.83%；而到2009年三季度，双汇发展向关联企业的货物采购量已占同类交易的60.13%，达到119.18亿元。

 　　事实上，连年攀升的关联交易比例也让市场对双汇集团注入资产，解决关联交易的预期非常强烈，有券商研究员对《每日经济新闻》记者表示，长期持有双汇发展的几家基金曾多次与双汇发展高管层沟通，也递交过重组方案，但双汇发展高管的态度并不积极，导致重组之事一拖再拖。

 　　集团净利润4年增长超6倍

 　　在双汇发展高管对解决关联交易采取“拖”字诀的同时，双汇集团的业绩却在“突飞猛进”。

 　　根据双汇发展披露的信息，2005年双汇集团实现收入137.14亿元，实现净利润1.07亿元，2006年净利润为1.18亿元，2007年增长至2.95亿元。尽管三年完成了业绩翻倍，但相比双汇集团2008年的净利润增长，这还是小巫见大巫。2008年，双汇集团实现净利润7.59亿元，在2007年基础上增长了157.29%，较2005年增长更是超过6倍。

 　　众所周知，在2008年金融危机的影响下，诸多行业面临销售压力，双汇发展在2008年的董事会报告中也曾提到，“2008年国际国内宏观经济形势跌宕起伏，下半年突如其来的金融危机，使肉类加工行业因销售抑制、需求不畅呈现出‘猪少肉多’的困境，给公司生产经营形成了极大压力。”

 　　在此背景下，双汇发展2008年实现净利润6.99亿元，同比仅增长了24.38%，相较双汇集团157.29%的利润增长逊色不少，可见双汇集团似乎并没有受到金融危机的影响。

 　　招商证券[28.36 -0.94%]研究报告显示，双汇集团扣除按持股比例分享的双汇发展利润之后，2006年还处于亏损阶段，2007年则扭亏为盈，2008年业绩便迅速增长，简直就像坐上“云霄飞车”，与双汇发展的关联交易一道，来了一个三级跳。

 　　关联交易背后的利益链条

 　　事实上，有券商测算，如果将双汇集团其他资产按照10倍~15倍市盈率注入双汇发展，不仅能够解决许多关联交易，还将增厚双汇发展每股收益33%~50%。那双汇发展高管为何迟迟不肯解决关联交易，还任其发展呢？

 　　翻开硬币的另一面，细心的投资者不难发现，让双汇集团把优质资产注入双汇发展，无异于“虎口夺食”。包括双汇集团、双汇发展以及关联企业在内的300余高管、骨干员工间接持有罗特克斯31.82%股权，其中也包括双汇发展高管、董事人员在内的101名骨干。因为罗特克斯持有双汇集团100%股权，那么，这300余人则间接持有双汇集团31.82%的股权。

 　　可以这样说，若不进行资产注入，双汇发展的高管们可享受上述优质资产31.82%的收益；但若完成了资产重组，优质资产被纳入上市公司旗下，他们能享受的收益将会低于这个比例。

 　　这就不难理解，双汇发展庞大关联交易难以解决的背后，正是公司高管层的利益所在。或许，“高管利益”正是双汇发展关联交易额三级跳，以及双汇集团业绩疯狂增长背后的根源。