中资银行：A股与H股股价缘何差异悬殊

   两地上市的多数中资银行A股股价比H股股价低的原因何在？主要是由内地和香港两个市场的综合差异所决定的。差异表现在：一是流动性的差异；二是投资者理念的差异；三是市场成熟度的差异。

    从投资角度来看，目前对中国金融服务业的这种低估值是非常不合理的。中资金融股的A股和H股进行比较，H股要比A股贵20%到30%，境外的投资者能看到中国的金融产业是一个朝阳产业，未来的发展空间非常大，所以他们愿意比国内投资者多付20%至30%的溢价，来买这个行业。

    “中资银行A股股价比H股股价低，是因为它们处于两个不同的市场，A股是在内地市场，H股在香港市场，由于两地市场的综合作用不同，导致同一家中资银行的A股和H股股价出现差异。”一位城市商业银行的专业人士日前这样回答本报记者的有关问题。

    面对几家大型上市银行分红率（每股派息与股价之比）超过4%的现实，还是不能引起众多内地投资者的兴趣。一位从事多年证券投资的老股民告诉记者：“大型银行股的盘子过大，一般机构炒不动，股性不活，难有上升空间。”

    近两年来，在上海和香港两地上市的大多数中资银行，其A股股价比H股股价低，这种差异是如何出现的？中资银行A股有无长期投资价值？投资中资银行股未来有无安全保障？这是当下广大投资者密切关注而有些迷茫的热门话题。日前多家中资上市银行纷纷披露2010年年报，细心研读年报，并结合国内外金融市场的发展趋势，或许我们可找到答案。

    差异表现在三方面

    至4月12日收市，现有在两地上市的8家中资上市银行，即工行、农行、中行、建行、交行、中信、招行、民生的A股股价分别收于4.61元、2.84元、3.39元、5.12元、6.01元、5.64元、14.81元、5.85元人民币，其H股股价分别收于6.52港元、4.44港元、4.36港元、7.37港元、8.46港元、5.61港元、20.90港元、7.48港元，经港元与人民币兑换计算之后，其H股股价分别为A股股价的119.03%、131.78%、108.41%、121.33%、118.65%、83.84%、118.95%、107.78%。这表明，除了中信银行H股股价低于A股股价外，其他7家中资银行的H股股价均高于A股股价，平均高出幅度为17.99%。

    在五家大型银行中，农行两地股价差异最大，其H股股价约高出A股股价30%以上，这似乎表明境外投资者远比内地投资者看好农行的盈利和发展前景。

    日前在香港出席2010年业绩发布会的农行董事长项俊波，在回答有关农行两地股价差异较大问题时表示，价差是两地上市公司的普遍现象，与两地市场的投资者偏好、流动性状况等有很大区别。“我认为目前A股银行业整体价值被市场明显低估了。”项俊波称，近年来国内大型商业银行在公司治理、风险管理和不良资产管理方面都取得了很大的进步，成绩有目共睹。管理水平和盈利能力也大幅度提高，发展前景非常看好。他的看法或许可代表几家大型上市银行高管的共识。

    在两地上市的多数中资银行A股股价比H股股价低的原因何在？这主要是在于内地和香港两个市场的综合差异所决定的。从目前金融资本市场的实际来看，其具体差异表现在如下几个方面：

    一是流动性的差异。内地市场自2010年下半年开始货币政策趋紧，今年转变为稳健货币政策，市场流动性处于收缩过程中，这导致中资银行股估值偏低。而香港是一个资本和资金完全自由流动的市场，在美联储实施两轮定量宽松货币政策（QE1＋QE2）、欧洲央行、英国央行及日本央行竞相实施定量宽松货币政策的背景下，来自美欧日等发达国家和地区的流动性资金纷纷投资香港市场，尤其投资代表中国经济稳定增长的中资银行股票资产（H股），分享中国经济复苏增长的收益，致使中资银行（及其他中资大型企业）H股的估值和股价稳定走高，超过其A股。

    二是投资者理念的差异。内地投资者大多数追求股票的短期超高收益即价格的上下差价，而忽视上市公司的分红派息和内在价值，因此乐于炒作盘子小（股票发行量和流通股较小）、有概念、成长性高的上市公司股票，而对盘子大、题材少、股性不活跃（尽管利润稳定增长、分红派息率高）的大型银行股票敬而远之，致使大多数中资银行A股估值和股价不高。而在香港市场以机构投资者为主体的国际投资者，大多数比较理性，倾向于投资流动性大、业绩稳定增长、注重分红派息的上市公司股票，中资银行H股一直是这类投资者的偏爱，致使中资银行H股股价大多高出A股股价一定的幅度。

    三是市场成熟度的差异。中国内地资本市场目前还是政策加转轨的市场，往往一个政策的变化即可引起股市的大起大伏，转轨阶段的市场监管、法律法规、创新制度等不健全，容易形成庄家操控股价、内幕交易、财务造假等“灰色”现象，散户投资者远远超过机构投资者，资本市场的机制和规律还不能充分发挥作用。在这样的市场环境下，一些机构和大户往往通过炒作“庄股”或利用“政策市”效应获取暴利，而不愿长期投资大型银行这类蓝筹股来获得资本利得和收益。香港是成熟的国际金融市场，经过长期的规范发展，法律法规和监管体系健全，市场有序发展，资本市场运行高效，机构投资者队伍庞大，散户只占很小的比例，市场规律发挥有效作用。在这样的市场环境下，绝大多数投资者都进行理性投资，大型蓝筹股的交投十分活跃，像中资大型上市银行H股的交易量每天都在十几亿至几十亿元不等。与此同时，庄家操控股价的现象较少，因此呈现出交易量很小、股份拆细、股价很低的垃圾股在市场上并存的现象。

    中资银行A股有长期投资价值

    “中资大型银行的股票分红率比较高，作为长期投资是有价值的，但作短期投资收益不高。”上述银行业人士对记者这样表示。

    几家中资大型上市银行刚刚披露的2010年年报显示，工行、建行、中行、交行和农行的每股收益分别为0.48元、0.54元、0.36元、0.73元、0.33元人民币，每股净资产分别为2.35元、2.8元、2.29元、3.96元、1.67元人民币。这五家行计划每股派发现金股息分别为0.184元、0.2122元、0.146元、0.12元(另送红股0.1股)、0.054元人民币(含税)，其股息收益率分别为4.1%、4.2%、4.4%、2.1%、2.0%；即使按照4月12日A股收盘价(以此价进行投资)计算，其股息收益率(含税)亦可分别达到4%、4.14%、4.31%、2%、1.9%，其中工行、建行和中行的股息收益率要高于4月6日加息后一年期存款利率3.25%，其投资价值显而易见。　　

    项俊波在农行业绩发布会上说：“A股银行板块的估值水平，没有真实反映出银行的基本面，仍然大幅度低于市场平均估值水平。”他认为，银行未来价值将逐步得到认同，投资者也会得到越来越多的回报。应当说，项俊波的观点代表了内地一批银行高管的看法。

    近期在大多数中资银行披露2010年报之后，约有200份分析报告对银行股业绩进行了分析，其中超过80%的报告肯定中资上市银行业绩持续增长的基本面，并认为今年银行股有阶段行情出现，事实上近一个月内，银行股平均涨幅约在10%左右。

    除了国内银行高管和众多分析师看好中资银行的投资价值的同时，也有一些国外投资银行和分析师十分看好中资上市银行的增长前景。

    4月9日，摩根大通的投行专家龚方雄在“2011中国高成长企业及投行领导人峰会”上演讲表示，未来10年是中国资本市场的黄金10年，中国金融服务业和资本市场的发展未来会越来越好。他说，从投资角度来看，目前对中国金融服务业的这种低估值是非常不合理的。拿中资金融股的A股和H股进行比较，H股要比A股贵20%到30%，以前A股比H股贵一点，现在是A股比H股便宜。“原因在哪里，境外的投资者能看到全球的全局，能看到中国的金融产业是一个朝阳产业，未来的发展空间非常大，所以他们愿意比国内投资者多付20%至30%的溢价，来买这个行业。”

    中资银行股价比境外银行更便宜

    中银国际证券的分析师日前发布的研究报告表明，至2011年3月25日，美国银行业、欧洲银行业、日本银行业和新加坡银行的平均市盈率(按照2010年度盈利计算)分别为12.99倍、15.34倍、13.45倍和13.63倍，其2010年度的平均净资产收益率分别为9.22%、8.91%、5.77%和11.08%。

    至3月25日，香港银行业和台湾银行的平均市盈率(按照2010年度盈利计算)分别为15.41倍和18.61倍，其2010年度的平均净资产收益率分别为13.14%和7.49%。

    而同期，至3月28日，中国16家内地上市的A股上市银行的平均市盈率(按照2010年度盈利预测)和平均净资产收益率分别为10.66倍和19.81%；其在香港上市的8家中资银行上市H股的平均市盈率(按照2010年度盈利预测)和平均净资产收益率分别为11.23倍和20.09%

    因此，2010年度数据表明，与国际上发达国家或境外地区的上市银行进行比较，中资银行去年的盈利能力普遍比国际上发达国家或境外地区的这些上市银行高出较多，而且从估值如市盈率(P/E)看又普遍比其低不少，这表明目前中资银行股价比国际上发达国家或境外地区的上市银行更便宜，投资中资银行股票完全具有安全边界或保障。其中，多家在两地上市的中资银行A股的长期投资价值已经彰显无疑。

    就拿全球市值最大、赚钱最多的中国工商银行与欧美几家大型银行比较，至2011年3月31日，工行的市盈率(按照2010年每股收益计算)为9.31倍，2010年的净资产收益率为22.79%。

    至3月25日，花旗银行、苏格兰皇家银行(RBS)、汇丰控股(香港上市)和日本MITSUBISHI UFJ的市盈率(按照2010年每股盈利计算)分别为11.38倍、52.70倍、13.48倍和17.98倍，其2010年的净资产收益率分别为7.93%、0.58%、10.44%和3.70%。

    数据比较表明，2010年，工行的盈利能力比花旗银行、RBS、汇丰控股和MITSUBISHI UFJ要高出许多，而工行A、H股的估值如市盈率(P/E)又比这四家境外大行低了许多。像工行这类经过股改上市的中国大型上市银行的股票，无疑具有国际上一批大型银行所不具备的长期投资价值，因为最根本的因素是它们具有中国经济持续稳定较快增长的独一无二的“基本面”。