央票重启发行“宽货币”格局尚未逆转

    5月9日，在时隔17个月后，央行重启央票发行。这一举措被很多市场人士解读为“央行发出的流动性收紧信号”，并认为接下来央行会通过更有效的方式回收流动性。

　　货币政策转向了吗？

　　5月9日，在时隔17个月后，央行重启央票发行。这一举措被很多市场人士解读为“央行发出的流动性收紧信号”，并认为接下来央行会通过更有效的方式回收流动性。

　　确实，今年前4个月银行体系流动性充裕，截至4月末，广义货币（M2）余额高达103.26万亿元，货币信贷和社会融资增长较快；同时，主要发达经济体超宽松货币政策不断加码，日本推出前所未有的宽松货币政策，部分央行相继降息，境外热钱大举入境；此外，前4个月货币投放“火热”与实体经济冰冷的反差也充分说明，经济增长难以通过继续增加流动性来刺激，过度“放水”，只会加剧资源错配和行业过剩，影响中国经济结构调整和发展方式转变，并为未来经济发展留下更多棘手问题……“收紧派”可以列举的理由太多了。

　　但更多的人则认为，央行重启央票发行，应以平常心看待，无须过度解读。毕竟今年首期央票发行规模仅100亿元，且于3个月后到期，表明央行深度冻结流动性的决心并不坚决，更多是为了平滑短期流动性波动，保持市场利率稳定。

　　在“中性派”看来，央票重出江湖，乃央行对冲外汇占款所需。因为自去年12月以来，外汇占款已连续4个月实现增长，总规模约达人民币1.3万亿元。持续增长的外汇占款令市场流动性过于充裕，需要央票这一锁定流动性效果更好的货币政策工具“出山”。而央票发行重启后，今后是否会常态化发行，将取决于热钱流入情况。此外，5月公开市场到期资金量和外汇占款都较大，央行此时增加一种回收流动性的工具，并不突兀。鉴于此，很多人认为，尽管CPI已由3月份的环比下降转为4月份的环比上涨，但在涨幅温和、通胀尚未起来之时，过于超前地收紧货币，并不利于稳增长目标的实现，当前央行重启央票的意义是中性的。

　　其实，货币政策是否转向，央行已在最新公布的《2013年第一季度货币政策执行报告》中给出了答案。在报告中，央行强调，要“保持银行体系流动性合理适度”。所谓“合理适度”，就是要“统筹考虑稳增长、控通胀、防风险”三者间的关系，在通胀温和之际，重点考虑“支持经济增长”和“防范金融体系新风险”之间的关系，通过动态调整货币供应量，寻找平衡。

　　当然，不能忽视4月份数据对货币政策走向的潜在影响。数据显示，4月中国制造业采购经理指数（PMI）下滑至荣枯线附近的50.6；4月份的生产者价格指数（PPI）也大幅下滑至2.4%，创去年10月份以来最大降幅，而且这也是连续第14个月下降，经济内生动力依然不足，经济复苏形势低于预期。疲弱的经济指标，加剧了有关方面对中国经济增长放缓的担忧。不久前召开的中央政治局常委会就明确提出“宏观政策要稳住，微观政策要放活，社会政策要托底”的总体要求，表明调控部门已关注到宏观经济犹存不确定性一面，并以“稳住”定下了当前包括货币政策在内的“宏观政策”基调。而央行在一季度货币政策执行报告中也明确表达了对经济增长的担忧，称经济平稳运行的基础还不稳固。

　　在此背景下，“保持银行体系流动性合理适度”，并不意味着收紧流动性，甚至也不意味着货币政策依然保持中性。某种程度上，“弱经济、宽货币”仍是当前货币政策的重要选项。最新公布的4月份M2数据显示，该月M2同比增加16.1%，这一增幅不仅高于3月份的15.7%，也高于政府工作报告确定的全年M2增幅13%的目标。4月M2猛增，加上目前并不高的回购利率和资金成本，以及“五一”前一周，央行通过减少正回购操作量，实现资金净投放1240亿元，都多角度显示了“宽货币”带来的流动性格局，尚未因央票重启而发生逆转。

　　当前的金融宏观调控难度和复杂性较之以往更甚。在欧洲、澳大利亚、印度、巴西和韩国等国家央行你追我赶地拉响降息警报后，中国货币政策正面临两难抉择的处境。

　　一方面，在全球降息潮中，内外利差扩大，容易造成更多热钱入境套利，对此，中国理应降低利率，缓解热钱流入压力。

　　另一方面，考虑到热钱流入到了金融市场和房地产市场，而非实体经济，一旦降息，又必将推高资产价格，引发资产价格泡沫，甚至会激发地方政府无效投资的热情。

　　在降息也难，不降息也难的复杂形势面前，特别是在当前流动性管理压力加大的背景下，央行仍会综合运用数量、价格等多种货币政策工具组合，特别是通过公开市场操作来收放流动性，把好流动性总闸门，引导货币信贷及社会融资规模平稳适度增长，以确保中央经济工作会议有关今年“要适当扩大社会融资总规模，保持贷款适度增加”目标的实现。