欧阳觅剑：加库存是当前生产与需求走势背离的主因

    本报评论员 欧阳觅剑

 

　　国家统计局6月30日发布了“2018年6月中国采购经理指数运行情况”。6月PMI为51.5%，比上月回落0.4个百分点，但仍然是比较高的水平，比上半年均值高0.2个百分点。从PMI来看，制造业总体继续保持较快的扩张态势。分类指数显示，虽然生产指数和新订单指数都较上月回落，但仍然处于高位，分别为53.6和53.2，这说明生产和需求仍然在扩张。

 

　　今年以来，包括制造业在内的工业生产的情况一直比较好，1-5月份，规模以上工业增加值同比增长6.9%，比去年同期高出0.2个百分点。生产情况稳中向好，在PMI和工业增加值数据中都得到了反映。

 

　　但从需求来看，今年比去年有一定程度的减速，而且增速还在继续下滑。1-5月社会消费品零售总额同比增长9.5%，比去年同期低0.8个百分点；4月和5月连续两个月减速。1-5月全国固定资产投资同比增长6.1%，比去年同期低2.5个百分点，增速连续3个月下滑。1-5月贸易顺差为997亿美元，同比减少26.8%。

 

　　生产和需求是紧密联系的，生产出来的产品是用于满足需求，它们之间的走势应该大致相同，但今年却出现了明显的背离。这产生了一些质疑，有的质疑观点认为工业的实际情况并不像数据显示的那样好。例如，近日有人对工业企业利润数据提出了疑问，国家统计局专门做出回应，指出数据是真实可靠、实际可比的。

 

　　这个背离可以用存货投资来解释。最终需求包括最终消费、资本形成、净出口，投资又包括固定资本形成和存货变动。人们借助社会消费品零售总额、固定资产投资、贸易差额等月度数据去判断最终消费、固定资本形成、净出口的走势，但存货变动却缺少一个相应的月底数据，我们很难判断其走势，以致经常忽略它的作用。存货投资在GDP中的占比很小，但它在宏观经济学中占据一个重要地位。存货投资是一种被动的需求，当存货增长时，说明市场情况不太好，一部分产品只能存在工厂的仓库里，那企业生产的意愿会减弱；当这种被动需求减少时，说明市场情况好，企业生产的意愿会增强。根据经济学理论，存货投资的情况可以预示宏观经济下一阶段的运行情况。

 

　　从PMI的新订单指数来看，需求还在较快地扩张，与消费、投资、净出口等最终需求数据的走势也出现了背离。原因应该是PMI的新订单中有相当一部分是中间需求。在主动及被动加库存的过程中，中间需求是增长的，体现到了PMI的新订单指数中。

 

　　根据国家统计局的数据，5月末，规模以上工业企业存货余额为11.4万亿元，同比增长8.8%。这个增速比去年同月低，但大大高于2015年和2016年。也就是说，2017年以来，工业企业开始了加库存的周期，目前还没有结束。

 

　　推动工业企业加库存的两大原因是价格上涨和进口增长。2017年PPI涨幅很高，今年仍然保持上涨的态势，6月PMI的主要原材料购进价格和出厂价格两个指数上升，继续处于高位。在价格上涨的情况下，企业加库存的意愿会比较强，这是主动的加库存。今年贸易顺差虽然减少，但出口增速其实比较快，按美元计算，1-5月出口额增长了13.3%，因此，出口产品的生产不会减速。贸易顺差出现负增长，是由于进口额的增速更快，1-5月高达21%。进口产品会替代一部分国内产品，进口增长快，会使对国内产品的需求增长出现一定程度的减速，但企业对这种变化的感知、适应需要一个过程，因而生产并没有立即减速。而在这个过程中，存货会增加，这是被动的加库存。

 

　　加库存维持了今年以来工业生产及GDP增长的稳定。但是，如果消费、投资、净出口等三大最终需求不能回暖，工业企业的库存就会变成负担，于是又会出现去库存的过程，对工业生产及GDP增长形成抑制。但我们无须对此太过担忧，工业增加值的增长曾经经历了连续减速，但在2016年之后又逐渐变得稳定，显示了很强的韧性。