来源：第一财经日报 作者： 发布时间：2012年11月08日
作为中国债券市场仅次于财政部的第二大发行人，国家开发银行（下称“国开行”）不断膨胀的债券规模，正在逼近其最主要的持有人——商业银行的承受极限。其结果是，过去两个月来，商业银行持有的国开债余额出现了罕见的负增长。
中央国债登记结算公司（下称“中债登”）最新数据显示，截至2012年10月末，国开债余额达到创纪录的5.15万亿元。其中，商业银行持有余额为40436亿元，占比将近八成；而在9月末和8月末，这一数字分别为40773亿元、40795亿元。
这意味着，在今年8月底商业银行持有国开债首次突破4万亿元大关之后，已经连续两个月表现为减持。
“国开债发得那么多，许多银行授信都满了，不能再增持了。”华南某券商资深研究员向《第一财经日报》记者表示，未来如果没有特殊政策照顾，国开债恐怕只能进一步提高收益率，增加对保险和基金等机构的吸引力，否则很难填补庞大的需求缺口。
债信之困
在我国，政策性银行债券历来享有债信零风险待遇，从而能够持续以低成本在债券市场融资。国开行自2007年率先启动改革以来，其商业化进程迅速推进。
近年来，银监会每年均发函批复，允许国开行继续享受债信零风险待遇，每次均展期1年。今年4月，银监会明确国开行在2013年末之前发行的人民币债券风险权重为零，视同政策性金融债，2013年后的债信将另行研究决定。
在监管部门的政策倾斜下，国开行在债券市场高歌猛进，融资规模屡屡创下新高。2009～2011年，国开债年度发行量分别为6700.6亿元、8500亿元、11550亿元。今年前10月，国开债累计发行11065亿元，基本与去年全年发行量持平，完成了年初制定的1.055万亿元筹资目标。
然而，对于徘徊在政策性与商业性之间的国开行而言，一年一展期的方式仍无法消解市场对该行债信前景的担忧。于是，在国开债一路狂飙的背后，其发行成本持续上升，已经显著高于其他两家政策性银行。
这带来了另一个结果：中债登不得不将国开行与进出口银行、农发行分开，单列了一条国开债收益率曲线。最新数据显示，截至11月7日，待偿期为1年、3年、5年、7年、10年的国开债到期收益率分别为3.44%、3.96%、4.15%、4.33%、4.40%，分别较其他两家政策性银行债券高出7个、11个、13个、13个、13个基点。
谁来接盘？
债信零风险意味着国开债不会占用商业银行核心资本，无需计入拨备，不会受到授信集中度或投资集中度的限制。然而，在国开行债信问题悬而未决之际，面对持续加强的资本监管，商业银行很难不“忐忑”。
即将于明年实施的《商业银行资本管理办法（试行）》规定，商业银行对我国政策性银行债权的风险权重为0，对我国其他商业银行债权的风险权重为25%。一旦国开行不再享有政策性银行的债信待遇，商业银行持有的4万亿国开债很可能变成25%的风险权重，将拉低商业银行资本充足率。
一位货币经纪公司交易员告诉记者：“出于对债信问题的担忧，很多银行都对国开债设置了授信额度，也就是明确的持有上限。为了缓解供给压力，国开债只能通过拉大与农发债、口行债的差价来实现。”
“大行授信应该都满了。”一位股份制银行交易员向记者说。以工商银行为例，中报显示，截至今年6月末，该行持有金融债券1.64万亿元，其中九成以上为政策性银行债券，达到1.49万亿元。
而中债登数据亦表明，从9月底到10月底，商业银行整体减持国开债337亿元。其中，全国性商业银行减持410亿元；相形之下，外资行、城商行与农商行仍在继续增持。
不过，上述股份制银行交易员并称，商业银行的这种减持现象，不一定是主动行为，不排除是自然到期的因素；如果没有继续购买，或者是买入小于到期，都会显示为减持。
华南某券商资深研究员告诉记者，“银行授信始终是个瓶颈，国开行要想继续维持庞大的债券供给，需要进一步提高国开债收益率，以增加对保险和基金类机构的配置吸引力，但这将考验国开行的负债成本承受能力。”