周小川：人民币国际化靠市场选择

独家专访中国人民银行行长周小川解读G20部长会和IMF春季年会

杨燕青 柏亮 聂伟柱 孙卓

● IMF是一个以份额为基础的机构。你可以说份额改革的时间点还没到……但暂时需要一些新资源，需要采取一些别的办法来支持欧洲，这不是不可以。……拖延份额改革的进度对基金组织是不利的。

● 人民银行一直不希望有过多的、不断增加的外汇储备，但既然现实情况是有那么多的储蓄，而结构调整又是渐进的，就必须面对风险，正视过量储蓄的风险管理问题。

● 人民币能否国际化最终还是靠市场的选择，应该说，我们并没有刻意为之。

● 有的改革要从全局来抓，例如利率、汇率方面的改革不可能由一个地方试点，要做就大家都做了，否则套利机会太显著了。另外一些改革，是要发挥基层的创造力，探索经验，即使个别事做错了也没有关系，都是局部的。

两周后，G20峰会将在墨西哥的洛斯卡沃斯召开。六周前，为峰会做准备的G20部长会在华盛顿落下帷幕。

此时，行进在和全球经济金融加速融合的路途上，中国正站在一个关键的时点上，不“动真格”地改革，金融乃至整体资源配置的低效会将中国在到达“中等收入”前即抛入“陷阱”；而作为全球第二大经济体，不胸怀全球决策，也无法担当和应对全球经济金融天平无可逆转的权力变移。

不久前，中国人民银行行长周小川在华盛顿接受了《第一财经日报》的独家专访。围绕当前欧洲债务危机的难点“三连环恶性循环”和其解决之道、中国在全球语境下的再平衡、IMF份额和治理改革，以及作为新近国内热点的温州金融改革、地方融资平台等一系列问题，这位全球范围内堪称最具改革情结和经验的央行行长，娓娓道来，在优秀的学术修养、跳动的智慧灵感和系统的思维框架之中，透露出中国决策者的关切，以及下一步金融改革的风向。

在欧元区新一轮危机的阴影渐行渐近、进入视野的当口，构筑“防火墙”，成为争论不休的各方唯一达成一致的解决方案。处在风口浪尖的IMF，在历史上首任女总裁的带领下，斡旋各方，推出了金额巨大的增资方案。在IMF春季年会上，上演了有趣的一幕，潜在的出资国分成了三个队列：出资并宣布金额、承诺出资但暂不宣布金额、不出资。

中国的态度被各方高度关注。周小川行长掷地有声地表示，中国不会缺席增资；但他亦强调，IMF增加资源应主要以份额为基础。他说，中国领导人在支持欧洲的问题上态度很明确，且中国通过三个渠道支持欧洲。

针对欧洲的深层次困局，周小川行长指出了当前激励机制的缺陷和改进的设想：让商业银行具有扩张信贷的积极性，一是针对性解决危机给银行带来的困扰，二是防止陷入零利率，保持利差激励；财政上一国国债应主要面向国内投资者；而国际投资者可以向国际组织投资，再由国际组织间接投资于主权债。

针对西方世界的“流行词汇”——再平衡，周小川行长认为，再平衡是一个渐进纠正的过程，而中国的经常项目/GDP比率正在 下降。谈到外汇储备投资的摆布，他认为，现在全球并没有百分之百安全的资产，至于资产的选择，要根据风险的相对排序而综合、优化来确定。说到人民币国际化，他认为主要还是靠市场选择，央行要先做好“homework”。

欧洲形势：

危机还有很大的不确定性

第一财经日报：这次财长和央行行长会议是为将于6月召开的G20峰会做准备的，从会议反馈的信息看，各界对欧洲债务危机还是非常关注，也反映了对欧洲问题的普遍担忧，恐怕将继续成为G20峰会的焦点之一，你怎么看欧洲形势？

周小川：为应对危机，欧元区和欧盟领导人已经采取了一系列措施，如加强整顿财政，签订新财政契约，加快结构性改革，提前实施欧洲稳定机制（ESM）等。欧央行也通过长期再融资操作（LTRO）向银行系统注入大量流动性。

与此同时，重债国政府推出新的改革方案，结构性改革和财政整合取得进展。其中，意大利承诺到2013年实现预算平衡。希腊私营部门参与债务重组（PSI）参与率超过市场预期，欧盟和IMF先后批准了对希腊的第二轮救助方案。在3月30日哥本哈根会议上，欧元区财长评估了欧洲防火墙资金充足性问题，决定将欧洲防火墙规模扩至8000亿欧元左右。

这些措施缓解了市场对欧债危机恶化的担忧情绪。我们看到，重债国一级市场国债发行利率和二级市场国债收益率一度均有所下降。

但也要认识到，危机未结束，许多政策刺激措施是暂时性的，空间有限。从根本上讲欧债危机的前景取决于重债国能否通过结构改革重新获得竞争力、取决于能否通过经济增长实现财政可持续、取决于银行体系能否摆脱各种拖累而扩大信贷，但是财政紧缩、经济下滑、银行放贷能力下降的所谓“三连环恶性循环”的困局尚待解决，实现上述目标需要一个过程，且存在较大的不确定性。

IMF新资源：

中国不缺席，时点和数字待定

日报：这次IMF增加新资源，中国的下一步打算是怎样的？中国和金砖国家在IMF新资源中的参与，以及IMF的治理和份额改革上，会有怎样的战略？中国有没有可能获得比预想的更大一点的发言权？

周小川：中国实际上是非常支持欧洲克服债务危机的，中国领导人到欧洲，或者欧洲领导人到中国谈这件事，我国领导人的表态都非常明确，就是会给予支持，这个态度比很多国家都明确。欧洲也希望中国给一些说法，有助于提振欧洲的信心。至于资金层面上的投资，在G20会上我明确说了，中国至少有三个渠道可考虑给予支持：第一个是增加IMF资源；第二个是通过欧洲金融稳定基金（EFSF）以及未来的ESM；第三个是直接对欧元区国家投资，即对那些有困难同时又有改革措施的国家继续投资，包括购买其政府债券，以及对减轻其政府债务有帮助的一些投资，比如基础设施、公用设施、私有化等，当然其前提是我们要看到这些国家的改革和纠偏是有希望的，投资是可以回收的。

日报：帮助这些国家的私有化，一般要靠中国的商业机构去做。

周小川：对。但中国很多投资者有共同的分析，大家经常坐下来讨论。所以我们对欧洲的支持渠道也比较多，既有央行，又有主权财富基金，还有商业性渠道，包括政策性银行和其他类型机构的投资。以上三个渠道加在一起，表明我们对欧洲的支持是有力的、清楚的。

至于IMF新资源的事，我们坚持胡锦涛主席在G20戛纳峰会上的提法，支持IMF增加新资源，中国不会缺席。在时点方面，去年第四季度是比较危难的时候，戛纳峰会是比较关键的时点，后来又有几个关键时点，如去年11月意大利十年期国债收益率一度超过7%，今年2月份默克尔、巴罗佐访华的时点，在这些时点，我们都明确表态要支持欧洲，并表示有信心。

当前是不是一个关键时点？还不太好说。但如果说这次IMF春季会是个关键时点，为什么有一些很重要的国家缺席呢？他们缺席对中国也有影响，因为中国和一些新兴市场国家还是低收入的国家，要去借钱给出事的富国，确实要考虑国内老百姓的感受，更何况还有发达国家不参与，疑问就多了。

当然，我们还是很明确地表态，该支持的我们一定会支持，但不见得非要现在就明确拿出具体数字。有的国家认为过一段时间（如G20洛斯卡沃斯峰会前后）再给具体的数，我们没说死，但我们肯定不缺席。

此外，还要考虑，这会不会成为一出事大家就筹集贷款的机制？这是不是一个好的机制？有没有道德风险？恐怕还需要进一步研究。

IMF是一个以份额为基础的机构。你可以说份额改革的时间点还没到，还没有实现份额增资，但暂时需要一些新资源，需要采取一些别的办法来支持欧洲，这不是不可以。但总体而言还是要以份额为基础，胡锦涛主席在G20戛纳峰会上也着重强调了这一点，中国不缺席也就是说按照我们的份额比例来计算应承担的责任。但过去的份额要调整，而增加份额尚未实现，现在又有一些国家缺席，因此现阶段规则不很清晰。拖延份额改革的进度对基金组织是不利的。

日报：问题是，今年10月份IMF完成份额和治理改革显然是不可能完成的任务。

周小川：有可能会拖延。当然在会上多数国家希望按期完成份额改革。IMF有一张图表说明，哪些国家完成了国内程序，哪些国家差不多完成了，哪些国家还不行。

日报：IMF的立场很清晰，希望把这次新资源贡献和份额改革分开，美国希望完全分开，但是金砖国家都希望把新资源贡献和份额改革结合起来。现在天平的两端是不是在发生某种微妙的变化呢？

周小川：目前还不会，这次增加新资源有临时额外补充的性质。

日报：比较有意思的是，日本很高调地宣布向IMF注资600亿美元。中国和日本的关系比较微妙，同时我们注意到清迈倡议多边化的资源扩容也会扩大，其中会考虑到中国和日本的角色问题。这方面我们有怎样的考虑？

周小川：简单地说，日本是发达国家，中国是发展中国家，这个差异比较大，它想追求什么，我们想追求什么，会有不同。

全球再平衡：

中国经常项目/GDP已显著下降

日报：G20峰会开始以来，全球再平衡一直是会议关注的焦点之一，也是IMF关注的问题。自2012年4月16日起，人民币兑美元交易价波幅从千分之五扩大到百分之一。有意思的是，就在此前几天，IMF降低了中国经常项目顺差/GDP比率的预期，之前他们一直坚持不下调这个预期。在降低全球经济失衡方面，中国的努力取得了好的效果，国际压力在慢慢降低。你怎么判断未来的趋势？从应对全球失衡这个角度看，你心中的整体框架是怎样的？

周小川：首先中国自身的失衡正在减少，这是事先就能判断出来的。具体来讲，2009年G20彼得堡峰会提出强劲、可持续、平衡增长框架，每个国家都要做一些功课，相互之间还有互评估，IMF也一直有这些预警机制。2010年韩国庆州G20部长会和首尔峰会之前，我国财政部和央行请学界、业界做了内部测算，那时候就有估算能把经常项目顺差占GDP的比重降到4%以下。

我国的价格政策、结构政策和经济增长三大部分都会有其效果。不管是快一点慢一点，汇率机制在变；进口实征关税也在不断降低，还有一些临时性关税减免；出国旅游放得很宽；结构政策鼓励内需，扩大服务业比重，也都会发挥作用；工资增长也是结构变化的一个内容，所以将来不会像过去那样过多依靠劳动密集型产业及其出口。此外，中国经济增长比世界主要国家都快，也就是分母增长比较快，作为分子的贸易顺差只要增长不这么快，这个比例就会走低。

当然，也有一个对这种比例关系的未来变化趋势如何估计的问题。究竟如何估计？可能里面还有政治方面的因素。美国有些人自我批评精神不够，自己出了问题更倾向于找别人的毛病，其国内政治上也有需要，特别是要举行大选的时候。所以有些人注重指责我们也不奇怪，但我们也不会认这个账。

至于趋势，我在国际货币与金融委员会（IMFC）的会上也讲到，现在经常项目顺差与GDP的比例在不断减少，而且趋势非常明显。有人说是危机带来的周期性因素在发挥作用，未来中国的顺差还会反弹，但反弹的高度会有所降低。而我们自己预测，可能还会继续下降。

这么多年的经验表明，全球存在不平衡，大家已经知道有一些做法可以去调整，有一定的经验。同时要相信市场力量，市场对不平衡问题往往有其内在的纠正力量。对于比较大的不平衡，一般都需要一个相对渐进的纠正过程，想要很快就改过来，恐怕也不太现实。例如财政赤字问题、主权债务危机问题、银行监管问题等等，发达国家也认为需要渐进的调整过程。

未来还会不会有不平衡？肯定还会有。不平衡是绝对的，平衡反而是相对的，总会出现不平衡。如果出现大的不平衡，纠正的力度也会增大，但要花时间。仅仅凭某种预测来断定应该怎样去调整，恐怕太武断了。如果预测本身得不到公认，那也就是说说而已。

日报：对，但是美国人一般会用IMF的预测来说事。大家认为 IMF相对会独立一点、公正一点。现在IMF降低了中国经常项目顺差与GDP之比的预期，直接相关的是怎么给人民币定性。按照他们以前的预测，中国的汇率是显著低估的，现在降下来他们的说法也会跟着变，但具体怎么变还在评估中。在这个过程中中国会施加怎样的影响？

周小川：当然，相互之间会有很多讨论，但不一定会接受对方的观点，谁也强求不了谁。对同一指标会有多种不同的预测，用某一种预测的数据去说明应采取的对策，是不太行得通的。

外储投资：

先给全球资产排排队

日报：对于欧洲未来几年的整体经济和金融形势，包括欧元的长期趋势，你的总体判断或预期是怎样的？

周小川：这个说起来比较复杂。欧洲出了问题以后，关键是应该加大改革力度，包括财政整顿、福利制度改革、劳动力市场改革等，经过一系列的改革，相信欧洲慢慢会朝着好的方向发展，这也是我们所支持的，我们对欧元是有信心的。

日报：我们对欧洲的判断和我们怎么布局外储是有关系的。

周小川：目前看来，实际上全球到处都有风险。

日报：没有安全资产？

周小川：绝对安全恐怕没有，只是相比之下，谁比谁好一点、谁比谁差一点的问题。要这么看，方法论就出来了。现在有一些议论，特别是一些人一听到某些资产有风险就说“千万别投”，既然到处都有风险，就不能简单地回避风险。不敢投，就不要搞过多储蓄，就应更多地通过结构调整把过多的储蓄用掉。当然，人民银行一直不希望有过多的、不断增加的外汇储备，但既然现实情况是有那么多的储蓄，而结构调整又是渐进的，就必须面对风险，正视过量储蓄的风险管理问题。其中一些风险是会相互对冲的，另一些是互补的，由此可对外进行合理的多样化、分散化投资。同时，还是要更大地向民间投资开放，鼓励民间资本“走出去”，比如当前我们正在温州进行的金融改革试点。

对欧洲的投资也要这样看，把欧洲排在什么位置，这是个相对的位置。不能说大家的担心没有道理，都有道理，对欧洲的投资中有部分可能会有损失，但要百分之百排除风险是不现实的。我们要做的，是相对地排好队，尽可能认清风险，最后达到总体效果上的保值、增值。

日报：这里面最有意思的是相对的收益与风险。早期中国的外储大部分是美元资产，慢慢地往欧洲那边移，但是欧洲又出事了。如果综合来权衡，有没有一些微妙的但有一定趋势性的改变？

周小川：这个离了数学模型、离开了优化计算是没办法说的。风险需要量化，需要把风险因素最后做成系数、参数放进数学模型进行量化计算才能得出最优策略。然后还有个优化问题，最优选择是什么，总得靠数学模型。模型的优化计算还涉及到目标选择问题，优化的目标函数是什么？是单目标还是多目标？比如我们常说的安全性、流动性、保值增值，就涉及到了三个目标，那么对这三个目标各分别设置多大的权重？这些都必须靠数学模型才能说清楚。

人民币国际化：

做好“家庭作业”，让市场选择

日报：人民币国际化最关键的问题之一就是我们自己的金融市场（尤其是债券市场）发展不够，但这又是个长期问题，包括人民币离岸业务机制的建设。这方面是否已经达成一些共识可以推动？

周小川：人民币国际化主要还是综合实力和金融市场发展的结果，目前中国的综合实力、对外开放程度（包括外贸、外资等），数量上都挺大。金融市场发展水平和开放程度还不够，还有继续发展的空间，需要做的事挺多。

人民币能否国际化最终还是靠市场的选择，应该说，我们并没有刻意为之，央行也不愿意给外面一个印象，好像我们有一个专门的谋划、策略来推动本币国际化。我们可以说的是，人民币有这个潜力，将来可能成为国际上比较被接受的货币之一。

当前，我们要做好两方面的事：一是过去政策上有很多管制，比如有的法规规定某种交易只能用“硬通货”而不准用人民币，我们把这类不必要的管制先清理掉，用什么货币来交易、结算可以由市场参与者自己选择；二是进一步发展金融市场，而且是向国际开放的金融市场，进一步增加金融领域人民币的可用性有更大的提高。因此总体上说，我们当前是要一件一件地做好自己的功课，然后让市场参与者去自主判断和选择。